Les obligations indexées sur l’inflation ont une caractéristique essentielle : le coupon et le capital remboursé à l’échéance de l’emprunt sont réévalués continuellement en fonction de l’inflation cumulée depuis l’émission. L’indexation à l’inflation est effectuée journalièrement au moyen d’une interpolation des indices de prix à la consommation publiés mensuellement par les instituts de statistiques (Eurostat pour la zone euro, INSEE pour la France, BLS pour les Etats-Unis par exemple).
A combien est remboursée l’obligation à échéance ?
La valeur de remboursement à l’échéance intègre l’inflation si elle est positive sur la durée de l’emprunt. Si l’inflation est négative sur la période, la valeur du remboursement serait au moins de 100% du nominal. Les emprunts indexés offrent donc une protection contre la déflation à l’échéance de l’obligation.
Comment se décompose le rendement d’une obligation indexée sur l’inflation ?
Le rendement est calculé sans tenir compte de l’indexation à l’inflation. Ce rendement « réel » peut être comparé au rendement nominal d’une obligation à taux fixe de maturité équivalente. On déduit de cet écart le « point-mort » d’inflation. Ce point-mort, aussi appelé breakeven, représente l’inflation attendue par le marché à une échéance donnée. Le breakeven correspond au niveau moyen de l’inflation future rendant l’investisseur indifférent entre un emprunt à taux fixe et une obligation indexée du même émetteur.
Quels sont les émetteurs et quelle est la profondeur du marché ?
Le marché des obligations indexées sur l’inflation est dominé par les émetteurs souverains. Il remonte à plusieurs siècles avec une première émission en 1780 pendant la guerre d’indépendance (USA) pour faire face au mécontentement des soldats et au déclin de leur pouvoir d’achat. Plus tard, dans les années 1960, des pays émergents tels que le Brésil ont émis des indexées pour attirer du financement à long terme pour des projets d’infrastructure et d’agriculture dans un contexte de forte inflation. En 1981, le Royaume-Uni, sous le gouvernement de Margaret Thatcher, est devenu le premier pays développé à émettre suivi par l’Australie (1985), le Canada (1991), la Suède (1994), les États-Unis (1997), la France (1998), la Grèce et l’Italie (2003), le Japon (2004), l’Allemagne (2006), etc.
En termes d’encours, le Royaume-Uni se distingue avec des obligations indexées sur l’inflation représentant environ 25% de son programme d’émissions contre environ 10% en France et 9 % aux États-Unis. A l’inverse, certains pays émetteurs comme le Canada (en 2022) et l’Allemagne (en 2023) ont décidé de quitter le marché. Dans ces deux pays, bien qu’aucune raison précise n’ait été fournie officiellement, les ministres des Finances ont indiqué que l’émission de ces obligations implique que l’État assume le risque financier d’une hausse de l’inflation, devenue un passif croissant pour les caisses de l’État. L’Allemagne a actuellement plus de 60 milliards d’euros en circulation. Ces obligations continueront de se négocier sur le marché.
(1) Duration d'une obligation : durée de vie moyenne de ses flux financiers pondérée par leur valeur actualisée.
Le paradoxe de la dette publique
On observe que les obligations indexées sur l’inflation peuvent potentiellement entraîner des coûts pour les émetteurs et ainsi alourdir la charge de la dette du pays en période d’inflation. Les décisions du Canada et de l’Allemagne prouvent que le débat a été lancé. Alors pourquoi continuer à les émettre s’il y a un tel danger pour les finances d’un état ? D’abord, certains pays, comme le Royaume-Uni, les Etats-Unis ou la France ont des bases d’investisseurs larges sur ces instruments, comme les compagnies d’assurance ou les fonds de pension qui réclament une protection contre l’inflation. Un autre argument réside dans le signal envoyé aux marchés que la lutte contre l’inflation est une priorité (lorsque l’inflation baisse, le coût constaté de la dette peut être réduit grâce à ces instruments).
La France innove et se distingue avec son programme d’obligations vertes indexées sur l’inflation pour cibler des investisseurs responsables.
Le 25 mai 2022, la France a lancé sa première obligation verte indexée sur l’inflation pour un nominal de 4 milliards d’euros. Le titre fait à ce jour 7 milliards d’euros. Cela montre la volonté forte de la France d’être pionnière sur les obligations vertes.
Faut-il adapter son portefeuille à une inflation qui risque de durer ?
Certains investisseurs institutionnels ont dans leurs engagements une référence plus ou moins explicite à l’inflation (Livret A, assureur, fonds de pension, etc.). Pour d’autres intervenants, c’est un risque plus général d’érosion du rendement réel par l’inflation. L‘allocation sur la classe d’actifs est donc une question de gestion des risques. Une inflation plus élevée constitue un risque qui peut être parfaitement couvert par les obligations indexées sur l’inflation.
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